ภูมิรัฐศาสตร์ น้ำมัน เงินเฟ้อ และดอกเบี้ย

เดือนเมษายนปีนี้ อาจถือได้ว่าเป็นเดือนเดือดของเศรษฐกิจการลงทุนก็ว่าได้ เพราะมี 2 เหตุการณ์สำคัญที่ทำให้ภาพเศรษฐกิจและการลงทุนเปลี่ยนธีมไปเลย เหตุการณ์แรกได้แก่ พัฒนาการด้านภูมิรัฐศาสตร์ตะวันออกกลางที่รุนแรงขึ้น โดยในวันที่ 1 เมษายน อิสราเอลโจมตีสถานทูตอิหร่านในเมืองดามัสกัส ซีเรีย ซึ่งเป็นที่พำนักของผู้นำกองทัพอิหร่าน ซึ่งทำให้เจ้าหน้าที่ทหารอิหร่านเสียชีวิต 7 นาย รวมถึงผู้บัญชาการอาวุโสด้วย ทำให้ในวันที่ 13 เมษายน อิหร่านโจมตีอิสราเอล โดยการปล่อยโดรนและยิงขีปนาวุธประมาณ 300 ลูกใส่อิสราเอล ซึ่งแม้ว่าขีปนาวุธของอิหร่านประมาณ 99% จะถูกทำลายโดยระบบป้องกันไอรอนโดมของอิสราเอล การยิงตอบโต้ของสหรัฐฯ และความช่วยเหลือจากอังกฤษ เยอรมนี จอร์แดน และซาอุดีอาระเบีย ทำให้อิสราเอลได้รับความเสียหายเพียงเล็กน้อยและไม่มีผู้เสียชีวิต แต่ก็ถือว่าเป็นการยกระดับความรุนแรงระหว่างอิหร่านและอิสราเอลขึ้น เพราะเป็นการโจมตีโดยตรงระหว่างรัฐต่อรัฐเป็นครั้งแรกในรอบหลายปี และทำให้หลายฝ่ายกังวลว่าจะนำมาสู่ความขัดแย้งรุนแรงมากขึ้นในระยะเวลาถัดไป

เหตุการณ์ที่สอง ได้แก่ การที่ นายเจอโรม พาวเวลล์ ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) ส่งสัญญาณว่า Fed อาจเลื่อนการปรับลดอัตราดอกเบี้ยออกไปจากที่คาดไว้ก่อนหน้านี้ หลังตัวเลขเงินเฟ้อสหรัฐฯ ออกมาสูงเกินคาดหลายต่อหลายครั้ง ซึ่งการเปลี่ยนท่าทีครั้งนี้นับเป็นการเปลี่ยนแปลงท่าทีที่ชัดเจนหลังการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงิน (FOMC) ครั้งก่อน โดยพาวเวลล์ระบุว่า การลดลงของเงินเฟ้อยัง ‘ขาดความคืบหน้าเพิ่มเติม’ (Lack of Additional Progress) หลังจากการลดลงอย่างรวดเร็วเมื่อปลายปีที่แล้ว โดยอาจต้องใช้เวลามากขึ้น เพื่อให้เจ้าหน้าที่เชื่อมั่นว่าอัตราเงินเฟ้อจะมุ่งไปสู่เป้าหมาย 2% ของ Fed ก่อนที่จะตัดสินใจลดดอกเบี้ย

ทั้งสองเหตุการณ์ทำให้ตลาดการเงินผันผวน โดยดัชนีตลาดโลกปรับตัวลดลง 3-4% ขณะที่ราคาน้ำมันดิบเบรนท์พุ่งขึ้นในระดับ 90 ดอลลาร์ต่อบาร์เรลก่อนจะลดลง ด้านราคาสินทรัพย์ปลอดภัยอย่างทองคำแตะระดับ 2,400 ดอลลาร์ต่อทรอยซ์ออนซ์ ส่วนดัชนีค่าเงินดอลลาร์แข็งค่าขึ้นรุนแรงขึ้นมาสู่ระดับ 106 จุด ก่อนเริ่มลดลง และทำให้ค่าเงินสกุลเอเชียหลายสกุลอ่อนค่าลงรุนแรง ด้านผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ปรับขึ้นรุนแรง โดยพันธบัตร 2 ปีปรับขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 5.0% ส่วนผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปี ปรับขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 4.6% ก่อนปรับลดลง

คำถามที่น่าสนใจคือ ทั้งสองเหตุการณ์เกี่ยวข้องกันอย่างไร คำตอบเริ่มจากการวิเคราะห์ในประเด็นดอกเบี้ยนโยบายของ Fed ซึ่งขึ้นอยู่กับเงินเฟ้อและภาวะเศรษฐกิจรวมถึงการจ้างงานเป็นหลัก โดยเงินเฟ้อทั่วไป (Headline CPI) ของสหรัฐฯ เดือนล่าสุด (มี.ค.) เพิ่มขึ้นเป็น 3.5% ในขณะที่เงินเฟ้อพื้นฐาน (Core CPI) อยู่ที่ 3.8% สูงกว่าคาดที่ 3.4% และ 3.7% ตามลำดับ โดยหากพิจารณาในรายละเอียดพบว่าเป็นเงินเฟ้อที่เพิ่มขึ้นจากหมวดอาหารและพลังงานเป็นหลัก โดยเพิ่มขึ้นจาก 0.76% (Contribution to Inflation) ในเดือน ก.พ. สู่ 0.97% ขณะที่หมวดค่าเช่า ค่าจ้าง และอื่นๆ เพิ่มขึ้นจาก 2.41% สู่ 2.50% แต่องค์ประกอบที่เพิ่มขึ้นแรงที่สุดได้แก่น้ำมัน ที่สอดคล้องกับราคาน้ำมันดิบที่เพิ่มขึ้นสู่ระดับ 89-90 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล 

ขณะที่การจ้างงานเดือนล่าสุดของสหรัฐฯ การจ้างงานนอกภาคเกษตรเพิ่มขึ้น 303,000 ตำแหน่งในเดือนที่แล้ว สูงกว่าคาดที่ 2.0 แสนตำแหน่ง นอกจากนั้นยังมีการปรับตำแหน่งงานเพิ่มขึ้น 22,000 ตำแหน่งในช่วงสองเดือนก่อนหน้า ขณะที่อัตราการว่างงานลดลงเหลือ 3.8% โดยการจ้างงานขยายตัวแรงในหมวดการดูแลสุขภาพ การพักผ่อนและสันทนาการ การจ้างงานภาคอุตสาหกรรมไม่เปลี่ยนแปลงในเดือน มี.ค. หลังจากการปรับลดตำแหน่งงาน 10,000 ตำแหน่งในเดือน ก.พ. 

ภาพทั้งสองบ่งชี้ว่าในภาพใหญ่ การลดดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) อาจดูมีความเสี่ยงมากขึ้น จากตัวเลขการจ้างงานและเงินเฟ้อที่ยังดูร้อนแรงกว่าคาด รวมถึงตัวเลขอื่นๆ เช่น ยอดค้าปลีกล่าสุด เพิ่มขึ้นมากกว่าที่คาดการณ์ไว้ในเดือน มี.ค. โดยเพิ่มขึ้น 4.0% ต่อปี สูงกว่าเดือนก่อนที่ 2.1% ต่อปี อย่างไรก็ตามข้อมูลอื่นๆ ชี้ให้เห็นว่าการใช้จ่ายของผู้บริโภคมีเสี่ยงมากขึ้น โดยอัตราการผิดนัดชำระหนี้บัตรเครดิตของสหรัฐฯ สูงที่สุดเป็นประวัติการณ์ในไตรมาสที่สี่ ตามรายงานจาก Fed สาขาฟิลาเดลเฟีย 

กระนั้นก็ตาม เรามองว่า เงินเฟ้อในระยะต่อไปจะขึ้นกับราคาน้ำมันเป็นหลัก เนื่องจากในภาพใหญ่ เงินเฟ้อจากภาคบริการจะค่อยๆ ลดความสำคัญลง แต่เงินเฟ้อจากหมวดอาหารและการเดินทางที่ถูกผลักดันจากราคาน้ำมันและโภคภัณฑ์มีการปรับตัวเพิ่มขึ้น ทำให้เรามองว่า ราคาน้ำมันจะมีผลต่อเงินเฟ้อ และกระทบต่อเศรษฐกิจและดอกเบี้ยนโยบาย ซึ่งจะขึ้นอยู่กับสถานการณ์ภูมิรัฐศาสตร์เป็นหลัก  

ดังน้ัน เพื่อให้การคาดการณ์ทิศทางดอกเบี้ยและเศรษฐกิจถูกต้องและครอบคลุม เราได้คาดการณ์พัฒนาการความขัดแย้งระหว่างอิสราเอล-อิหร่านในสถานการณ์ต่างๆ (Scenario analysis) โดยเราแบ่งสถานการณ์ความรุนแรงระหว่างอิสราเอล-อิหร่าน ออกเป็น 4 สถานการณ์ โดยสถานการณ์ปัจจุบัน อยู่ระหว่างสถานการณ์กลาง (Base scenario) และ สถานการณ์สงครามเงา (Shadow war)

(1) ในสถานการณ์หลัก (Base scenario) สงครามจะยังจำกัดอยู่อิสราเอล และจะยุติลงในไม่ช้า หลังจากการเจรจากหยุดยิงระหว่างอิสราเอล-ฮามาสได้ข้อสรุป ซึ่งจะทำให้ราคาน้ำมันเฉลี่ยทั้งปีอยู่ที่ 80 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล (ปัจจุบันอยู่ที่ 83.9) และประมาณการเศรษฐกิจเป็นไปตามที่คาด ณ เดือน มี.ค. (ความน่าจะเป็นประมาณ 40%) 

(2) สถานการณ์สงครามเงา (Shadow war) สงครามขยายตัวไปสู่การต่อสู้กับกลุ่มฮิซบอลเลาะห์ของเลบานอน กบฏฮูตีในเยเมน และซีเรีย ทำให้ราคาน้ำมันคงตัวในระดับ 90 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ซึ่งจะทำให้เศรษฐกิจสหรัฐฯ และเศรษฐกิจไทยขยายตัวชะลอลงเหลือ 0.0% และ 2.5% เงินเฟ้อเพิ่มขึ้นประมาณ 0.5% ทำให้ Fed ลดดอกเบี้ย 2 ครั้ง ขณะที่ ธปท. ไม่ลดดอกเบี้ยทั้งปีนี้ (ความน่าจะเป็น 30%) 

(3) สถานการณ์สงครามตัวแทน (Proxy war) โดยสงครามขยายตัวไปสู่เลบานอน และซีเรีย รวมถึงเกิดการโจมตีทางอากาศในอิหร่านและอิสราเอล ทำให้สหรัฐฯ กลับไปคว่ำบาตรอิหร่านอีกครั้ง ทำให้ราคาน้ำมันเฉลี่ยอยู่ที่ 120 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ซึ่งจะทำให้เศรษฐกิจสหรัฐฯ หดตัวที่ -0.5% และเศรษฐกิจไทยชะลอลง 2.3% และเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นไปอยู่ที่ 4.0% และ 2.8% ตามลำดับ ทำให้ Fed และ ธปท. ไม่ลดดอกเบี้ยทั้งปีนี้ (ความน่าจะเป็น 20%) 

(4) สงครามจริงระหว่างอิสราเอลและอิหร่าน อาจทำให้อิหร่านปิดช่องแคบเฮอร์มุซ ที่เป็นทางเข้าออกอ่าวเปอร์เซีย ซึ่งอาจทำให้ราคาน้ำมันดิบพุ่งไปสู่ระดับ 150 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล และอาจทำให้เศรษฐกิจสหรัฐฯ หดตัวที่ -1.0% และเศรษฐกิจไทยชะลอลงเหลือ 2.0% และเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นไปอยู่ที่ 8.0% และ 2.0% ตามลำดับ ทำให้ Fed และ ธปท. ขึ้นดอกเบี้ยอีก 2 ครั้งปีนี้ (ความน่าจะเป็น 20%) 

โดยสรุป เรามองว่า มีความเป็นไปได้มากขึ้นที่ดอกเบี้ยจะลดลงได้ยากขึ้น เงินเฟ้อสูงยาวนานขึ้น และเศรษฐกิจชะลอลงหากสถานการณ์รุนแรงขึ้น โดยในปัจจุบัน เราเริ่มมองว่าอาจเป็นไปได้ที่สถานการณ์หลักกำลังจะเคลื่อนไปสู่สถานการณ์สงครามเงา ซึ่งจะทำให้เศรษฐกิจชะลอตัวประมาณ 0.5% เงินเฟ้อเพิ่มขึ้น 0.5% และ Fed ลดดอกเบี้ยได้เพียง 2 ครั้ง จากที่เราเคยคาดไว้ที่ 4 ครั้ง

ในส่วนกลยุทธ์การลงทุน เรามองว่าในช่วงสั้นมองตลาดหุ้นไทยมีโอกาสผันผวนเชิงลบ โดยแม้เศรษฐกิจไทยจะได้รับปัจจัยบวกในประเทศจากมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจและการเร่งเบิกจ่ายงบประมาณของภาครัฐ แต่คาดสถานการณ์ตึงเครียดที่เพิ่มขึ้นในตะวันออกกลาง หลังอิหร่านปฏิบัติการโจมตีตอบโต้อิสราเอล รวมถึงแนวโน้มที่ Fed จะดอกเบี้ยลงได้ยากมากขึ้น จะกดดันต่อการลงทุนในตลาดสินทรัพย์เสี่ยงทั่วโลก ดังนั้นเราจึงแนะนำการลงทุนใน 4 ธีมหลัก ดังนี้

1) หุ้นที่สามารถลดความผันผวนและเป็นสินทรัพย์ป้องกันความเสี่ยงจากภูมิรัฐศาสตร์ เราเลือกหุ้นน้ำมันขั้นต้นอย่าง PTTEP ซึ่งคาดจะได้ประโยชน์โดยตรงจากราคาน้ำมันที่ปรับขึ้นและหุ้นโรงกลั่นจะได้ผลบวกผ่านกําไรสต๊อกที่เพิ่มขึ้น โดยเราแนะนำ BCP ส่วน TOP สําหรับการ Trading ขณะที่มองลบต่อกลุ่มค้าปลีกน้ำมัน และกลุ่มสายการบิน (ต้นทุนเพิม) 2) นักลงทุนที่รับความเสี่ยงได้ต่ำ แนะนําหุ้นปลอดภัย (Defensive Stock) ซึ่งพื้นฐานแข็งแกร่ง ผลประกอบการไม่ผันผวนตามเศรษฐกิจ เลือกหุ้นการแพทย์ (BDMS BCH) หุ้นขนส่งทางบก (BEM) หุ้นค้าปลีก (CPALL CPAXT) หุ้นสื่อสาร (ADVANC) 3) หุ้นที่ได้ประโยชน์จากมาตรกระตุ้นเศรษฐกิจของภาครัฐผ่านการแจกเงินดิจิทัล เลือก CPALL CPAXT BJC HTC SNNP 4) หุ้นที่ได้อานิสงส์บวกจากธุรกิจท่องเที่ยวไทยที่จะดีขึ้นตามผลฤดูกาล เลือก AOT ERW MINT CPALL

ขอให้นักลงทุนโชคดี

ดร. ปิยศักดิ์ มานะสันต์ 

หัวหน้านักวิจัยเศรษฐกิจ ฝ่ายกลยุทธ์การลงทุน บล. InnovestX บริษัทการเงินการลงทุนในกลุ่ม SCBX

piyasak.manason@scb.co.th