ภาวะการเงินตึงตัวมากแค่ไหน...เชื่อในสิ่งที่สัมผัสได้

ดร.ฐิติมา ชูเชิด Economic Intelligence Center (EIC) ธนาคารไทยพาณิชย์

ช่วงกลางเดือน มี.ค. Jerome Powell ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) แถลงผลประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินของเฟด (FOMC) สื่อสารเหตุผลการปรับดอกเบี้ยขึ้นต่อเนื่องเป็นครั้งที่ 9 สู่ระดับ 4.75-5% ครั้งนี้ถือเป็นการสื่อสารครั้งแรกของ Powell นับตั้งแต่เกิดเหตุการณ์ธนาคารพาณิชย์บางแห่งขาดสภาพคล่อง จนกระทบเสถียรภาพระบบสถาบันการเงินของสหรัฐฯ ชั่วคราว เพราะก่อนนี้อยู่ในช่วงไม่ให้สัมภาษณ์ (silent period) ของรอบการประชุม FOMC นี้พอดี จึงมีหลายเรื่องเกี่ยวโยงกันที่ออกมาสื่อสารสร้างความเข้าใจต่อสาธารณะ

ประธานเฟดมองว่า หลังเกิดเหตุการณ์บางธนาคารในสหรัฐฯ ปิดตัวลงในช่วงเดือน มี.ค.ขึ้น ภาวะการเงินในสหรัฐฯน่าจะตึงตัวแรงกว่าที่ดัชนีภาวะการเงินสะท้อนออกมา จึงเป็นไปได้มากที่ภาวะสินเชื่อภาคธุรกิจและครัวเรือนจะตึงตัวขึ้น (potential credit tightening)

สาเหตุที่ Powell กล่าวว่า ภาวะการเงินในสหรัฐฯตึงตัวมากกว่าที่ดัชนีภาวะการเงินสะท้อนให้เห็น เพราะการสร้างดัชนีตัวนี้เน้นข้อมูลอัตราดอกเบี้ยต่างๆ และราคาตราสารทุน ไม่ครอบคลุมความเข้มงวดในการปล่อยสินเชื่อของธนาคาร ซึ่งเป็นตัวแปรสำคัญในช่วงเวลานี้หลังเกิดเหตุการณ์ขาดสภาพคล่องของบางธนาคารในสหรัฐฯ สิ่งสำคัญคือเฟดต้องตั้งคำถามว่า ภาวะสินเชื่อตึงตัวมากกว่าที่เห็นและน่าจะตึงตัวขึ้นอีก จะกระทบต่อระบบเศรษฐกิจได้มากและนานแค่ไหน ซึ่งมีความไม่แน่นอนสูง ต้องทำความเข้าใจกลไกและระยะเวลาการส่งผ่านผลกระทบสู่เศรษฐกิจให้ดี

ด้วยเหตุที่กลไกการทำงานของภาวะสินเชื่อตึงตัวมีส่วนคล้ายกลไกส่งผ่านการปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายอยู่เหมือนกัน FOMC จึงตัดสินใจขึ้นดอกเบี้ย 25bps ในครั้งนี้ พร้อมปรับโทนการส่งสัญญาณขึ้นดอกเบี้ยในเอกสารแถลงผลประชุม จากที่เคยส่งสัญญาณว่า “จะขึ้นดอกเบี้ยอย่างต่อเนื่อง (ongoing hikes)” เป็น “ขึ้นดอกเบี้ยอีกไม่มากก็น่าจะเหมาะสมแล้ว (some additional hikes may be appropriate)” พร้อมย้ำอีกว่าการขึ้นดอกเบี้ยของเฟดในช่วงข้างหน้าจะประเมินจากข้อมูลใหม่ที่เข้ามาและพัฒนาการแนวโน้มที่อาจเปลี่ยนไป โดยเฉพาะการประเมินผลกระทบจากภาวะสินเชื่อตึงตัว (credit tightening) ที่เกิดขึ้นและคาดว่าจะเกิดขึ้น

ผู้เขียนมองว่านัยของเรื่องนี้มี 3 ประเด็น คือ 1) สัญญาณดอกเบี้ยขาขึ้นของธนาคารกลางสหรัฐฯ จะสิ้นสุดเร็วขึ้น เพราะภาวะสินเชื่อตึงตัวขึ้นทำงานคล้ายกลไกการส่งผ่านปรับดอกเบี้ยขึ้นในระดับหนึ่ง ทำให้เฟดไม่ต้องขึ้นดอกเบี้ยมากเท่าเดิมแล้ว 2) การติดตามภาวะการเงินผ่านดัชนีภาวะการเงินมีข้อจำกัด ดัชนีนี้ช่วยบอกทิศทาง แต่อาจบอกขนาดความรุนแรงไม่ค่อยแม่นยำ จำเป็นต้องหาเครื่องชี้อื่นดูประกอบ แล้วแต่ช่วงเวลาว่าเรื่องใดสำคัญเป็นพิเศษขึ้นมา แต่ดัชนีภาวะการเงินจับสัญญาณไม่ได้ 3) ธนาคารกลางพยายามหาจุดสมดุลไม่ให้การขึ้นดอกเบี้ยหนักมือเกินไป จนทำให้เศรษฐกิจเข้าสู่ภาวะถดถอยและเกิดผลข้างเคียงต่อเสถียรภาพระบบการเงินของประเทศ แต่สามารถคุมเงินเฟ้อได้ผลชะงัด โดยเฉพาะมื่อดอกเบี้ยนโยบายสูงใกล้ระดับปลายทาง (terminal rate) ที่เหมาะสมกับเศรษฐกิจ เพราะผลศึกษามีความไม่แน่นอนสูงขึ้นกับแบบจำลองและข้อสมมติที่ใช้ หากไม่ระวังอาจพลาดพลั้งดำเนินนโยบายผิดพลาดได้

กลไกส่งผ่านนโยบายการเงินสู่ระบบเศรษฐกิจใช้เวลา มักเห็นผลล่าช้า รวมถึงมีผลข้างเคียงที่อาจคาดไม่ถึง ตัวอย่างของเฟดสะท้อนว่าการหาจุดสมดุลของนโยบายการเงินตึงตัวต้องใช้ทั้งศาสตร์และศิลป์ ไม่ยึดติดตัวเลขมากไป และให้ความสำคัญกับสิ่งที่สัมผัสได้ แต่วัดไม่ง่ายมากขึ้นค่ะ.